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　　2025年12月31日，中国证券监督管理委员会(证监会)公布了《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》(以下简称“新规”)。此举距其征求意见稿发布近三个月，标志着基金销售费率管理的重大变革。尽管新规的最终稿与征求意见稿差别不大，其中的三项重要变化却可能对未来债券市场的走势产生深远影响。

　　首先，新规在第十条中对债券基金的赎回费率设置进行了补充说明。具体而言，对于个人投资者若持续持有期限达到七日的指数型基金和债券型基金的份额，以及对于机构投资者若持续持有期限达到三十日的债券型基金份额，基金管理人可以自由约定赎回费标准。这一调整明显放宽了监管，潜在地允许基金管理人在更长的持有期内免收赎回费。此前的征求意见稿规定，债券型基金的赎回费率与股票型和混合型基金没有差别，这意味着持有期少于七日的投资者需支付不低于赎回金额1.5%的赎回费。如今，基于市场对流动性需求的考量，债券型基金的管理人可能会逐步调整这一政策，以吸引更多个人和机构投资者。

　　其次，新规第十六条增设了针对基金销售机构选择的规定。基金管理人需合理选择销售渠道，避免通过特定机构的专属基金产品实施歧视性、排他性或绑定销售的行为。这一条款旨在促进销售渠道的公平性，保障所有投资者的权益，尤其是在市场竞争日益激烈的背景下，有助于维护市场的健康秩序。

　　第三，新规第二十九条对基金销售费用结构和费率水平的调整期限进行了延长。从先前的六个月延长至十二个月，基金管理人在新规实施后的一年内完成必要的系统改造、合同和招募说明书的修订。这一变化为市场提供了更多的适应时间，有助于基金公司平稳过渡到新规之下。

　　从以上变化中可以看出，监管机构可能在试图传达几个关键信号。首先，监管态度的缓和有助于减轻市场对新规实施可能带来的不确定性。其次，赎回费率的调整旨在降低债券基金的流动性管理属性，避免在市场低迷时流动性风险的集中。此外，新规还强调了公募基金在对待投资者时必须遵循公平原则，这可能意味着定制债基的相关讨论仍将是未来整改的焦点。

　　在新规实施后，债券市场将面临怎样的定价变化？回顾2025年9月至12月间债券市场对新规征求意见稿的反应，可以发现，市场对此的敏感性相当高。在这一时期，部分机构以新规的严格性为由做空长端债券，导致10年期国债收益率在1.80%左右徘徊，而在新规征求意见稿发布后的2025年9月中下旬，该收益率一度升至1.90%以上。截至2025年末，10年期国债收益率回落至1.85%。这一波动显示出市场对新规的强烈反应与不安。

　　与此同时，债券基金的负债情况也显著受到影响。根据行业协会的数据，2025年1-10月开放式债券基金规模的累计增幅仅为2561亿元，同比减少2465亿元，创下2021年以来的最低增幅。尤其在新规征求意见稿发布后的10月，开放式公募债基单月规模下滑1043亿元，成为年内基金规模下降最为明显的月份。这一现象反映出在市场环境不佳的情况下，投资者对于止盈的需求上升，同时也有部分机构开始进行避险赎回。

　　截至2025年三季度末的基金季报数据显示，中长债基、短债基金、中短债基、指数债基的规模分别为6.35万亿、0.46万亿、0.47万亿和1.50万亿，季环比下降幅度分别为5991亿、823亿、1216亿和45亿。显然，中长债基受到的冲击最为明显，而指数债基则表现出较强的韧性，部分原因在于科创债ETF的发行支持。从环比降幅来看，短债基金与中短债基的降幅更为显著，分别为19.7%和20.3%。

　　综合来看，无论是利率定价还是基金负债的变化，均反映了市场对监管加码的忧虑。然而，随着新规的正式实施，市场恐慌情绪或将逐步缓解。展望2026年初，债券市场或将在两个主要因素的推动下迎来回暖：首先，10年期国债收益率可能在利空预期消散后回归至1.80%的水平；其次，基金负债可能会回流，除了之前流出的资金外，年初的增量配置资金也有望进入市场。在此背景下，5-10年期国开债和3-5年期的二级资本债等基金品种有望迎来超额收益。然而，30年期国债的表现可能仍受制于未来增量供给的变化，市场需耐心等待有关政府债券发行期限的进一步明朗。

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